私募基金，“穿”还是“不穿”，其实不是问题。
第一，将上市公司纳入基金有限合伙人不构成公司上市的障碍。
作为公众公司，上市公司不渗透是行业惯例。目前公司所有参加过会议的股东不做穿透处理。这类上市公司被称为IPO的影子股票，上市公司的不穿透也包括监管部门和中介机构采用的统一核查标准。
我们随机选取了8月份发行的新股。大威的股东是东阿阿胶，苏州的永久股东是苏州高辛，江阴银行的股东是蓝海豪斯和法尔胜，桂阳银行的股东是贵州茅台、中天城投、海特高辛和中国CRRC。
因此，上市公司不渗透是行业知识，基金中的有限合伙人是上市公司，不需要渗透，不会对公司上市构成障碍。
二、基金整体渗透人数超过200人不构成公司上市障碍。
截至目前，证监会未以任何方式或任何书面形式表明上市公司注册私募投资基金股东在IPO中已被彻底穿透。目前证监会的指导意见只要求理财计划和信托计划在上市公司非公开发行中渗透，而且这种渗透不是完全渗透而是渗透到自然人、SASAC和股份有限公司。在这个问题上，定增的审核口径比IPO更严格。
关于股东为私募股权投资基金是否需要穿透IPO的问题，证监会保障培训曾解释，有限合伙形式的私募股权投资机构可以作为拟上市公司的股东，计为1，明显想规避200的要求的除外——根据合伙企业法、合伙企业协议和合伙企业经营的实质判断，原因是私募基金在备案时对投资者是否符合合格投资者要求和人数做了初步判断。
根据我们的项目经验以及与证监会、券商、律师的协商，IPO仍然遵循上述标准。当基金的有限合伙人超过200人时，需要判断上述主体是为规避人数要求而设置的，还是历史形成的。我们理解，只要是合法成立的公司作为LP，并且人数超过200人，就不应该为了投资某个项目而设立基金。
我们查询了欧珀照明和步长制药最近的过会案例。其股东中有大量股权投资机构，均超过200家，且均顺利过会。证监会2016年3月9日公告，欧珀照明股份有限公司IPO申请获得通过。欧珀照明的工商登记信息显示，其拥有17名股东，其中自然人股东7名，有限合伙股东8名，公司股东2名。经彻底核实，其股东人数明显超过200人。证监会网站7月13日公告，山东步长制药股份有限公司首发申请获得通过。根据步长制药的工商登记信息，其股东49人，其中有限合伙股东17人，境外股东13人。经彻底核实，其股东人数也明显超过200人。
第三，结论
因此，从理论和实践案例来看，并没有明确规定私募基金应该渗透，案例也支持私募基金不能进行终极渗透。私募基金本身应该算是一个不做终极渗透的人，这应该是应有之义。
我只想说，虽然我没读过多少书，但不要骗我。