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保证金交易和T+0轨道系统将再次被收钱的农业工具所取代。

5月15日，很高兴看到两大证券交易所未能拟定证券交易所新的交易规则，为融资融券交易和T+0交易预留空间。第一个原因是中概股早盘有望入市，第二个原因是笔者在前年3月1第一次喊出“融资融券交易必须与T+0交易同行”。后来作者提出要出台相应的配套措施。当初，我看到了最后的希望，但是这个系统是怎么运作的呢？会不会变形？我们还是要互相看看，但是希望中国股市以后不要继续扭曲一些市场化的制度规则，不要让市场化的制度成为敛财的畸形工具。

附在下面的文章

融资融券交易必须和T+0 -齐头并进。

■关注证券信用交易系统(1)

■苏培科起源于中国经济时报(2006.3.1)

自2006年2月22日中证协在北京召开“融资融券专题研讨会”以来，国内规范市场讨论融资融券的高潮极低。再加上“目前融资融券业务相关规则正在制定中”的威风新闻，让人感觉融资融券即将起航，证券信用交易就在眼前。对于市场和投资者来说，这到底是一场灾难？是福吗？

“融资融券”又称“证券信用交易”，包括证券公司向投资者融资融券和金融机构向证券公司融资融券。简而言之，融资就是借钱买证券；而融券就是以证券卖出，未来再以证券偿还，以现金的名义做空。

如果设计这种带有卖空机制的证券信用交易的出发点是为了与国际市场接轨，是为了让市场提高金融资源配置的有效性，是为了提供一个畅通的投融资渠道，是为了充当股价稳定的均衡器，是为了发明市场的价值，那么它的到来未必是一场灾难。但如果设计目的与此完全相反，仅仅是用融资融券成倍的交易量激活低迷的市场，从而拯救深陷困境的券商，为融资融券券商开辟新的盈利模式，或者为股权分置改革的制度漏洞提供“双保险”，则未必是幸事。(“单保”中的第一保是a股国际化后非流通股变为流通股，承担长期锁定股权的义务；第二道保险是利用融资融券中的融资承接“锁仓、爬上”、“融券”，将“锁仓、爬上”后并不顺畅的源股加倍接入。)

如果要建立一个高效、真实的国内市场，如果只能单边做多，没有做空机器，没有证券信用交易，没有股指期货、期权等规避风险的双向对冲机制，我们建设国际市场的妄想就永远无法实现，就像一个“独腿”人想要赢得百米跨栏一样，实现幻想的几率极小。目前，中国的证券市场只是一个“独腿”市场，低迷的市场业态让投资者普遍失去了信心。现在要通过融资融券嫁接另一条“腿”。如果出发点是为了以后更稳定，或许是市场之福。但如果目的是活跃市场气氛，让券商多赚点钱，“逐利圈钱”的逻辑就是灾难。目的是让投资者付出更高的代价，用“舔刀血”的融资融券来进行日交易，为券商开辟新的盈利模式，而这种盈利救市模式是可鄙的，不值得提倡的。

在本次“融资融券业务座谈会”上，融资融券准入之争更是热气腾腾。2008年，有人建议以中国股市现状的“特色化”方式进行证券信用交易，也有人建议以“融资”为试点推进“融券”，将融资融券的证券信用交易变成“一条腿”走路。我认为，如果按照这个“建议”去做，证券信用交易就会进行。

我国不能搞股指期货、融资融券、金融衍生产品等。，而不能搞“中国特色”。笔者曾在《股指期货不能再打“中国特色”牌》一文中做过具体解释。因为，我们在加紧中国金融市场改革的同时，也应该加紧金融衍生品的革新，积极借鉴国外成熟的经验教训，用迷信和“三个公平”的原则和方法，把中国国有资产和利润市场从泥潭中解救出来。在这个节骨眼上，切不可继续设计一套适合当前中国股市的所谓“特殊”产品，来忽悠百姓，大赚一笔。等了几年，成了中国紫园市场的又一个历史包袱。我们希望这样的错误不会在股指期货、融资融券和金融衍生品上重演。

况且目前中国的股市本来就是一个很不完善的市场。如果在这个“不完美”的基础上再加上一个“独特的创新”，中国股市未来的命脉可想而知。

只有单一的融资和后融券，才会真正搞活市场的投资氛围，但会突破市场的供求关系，市场充斥着信用交易，会无辜扩大市场危险。如果融资融券同时到来，就实现了其价格稳定器的双向协调效应，这就要求不能简单地进行“融资”试点。

对于股指期货在融资融券中的做空机制和套期保值功能，笔者写了很久，希望他早日到来。但这次分析融资融券的运势，目的并不是要反对它，而是希望它更加市场化，更加透明，更加国际化，少一些“圈钱”和“特色”。

同时，笔者建议，融资融券业务相关规则的制定一定要准时、庄重、市场化，不能盲目“特色化”，没有任何后顾之忧。

首先，融资融券交易要和T+0交易齐头并进。如果按照T+1交易进行融资融券交易，将会存在严重的制度缺陷。

融资融券、股指期货等金融衍生品未被提及时，T+0交易的作者一直反对，因为没有这些工具，T+0只会失去作为券商赚取和手续费的工具，加剧市场投机。建议与融资融券同行，主要是为了补充T+1交易下融资融券的制度漏洞。

由于融资融券中证券信用交易的风险大于异常交易，融资融券中的信用交易可能将交易质量和风险提高到保证金的10倍。如果按照T+1继续交易，在融券的情况下，投资者可能会将涨停10%翻倍，但如果涨停10%，投资者可能会在一天内损失全部保证金，因此不存在平仓的硬性问题。然而，在融资方面，存在一些问题。例如，如果一只股票一天上涨65，438+00%，投资者可能会翻倍。但如果股票下跌，投资者可能血本无归，离场，同时继续增加保证金或继承债务。重要的是投资者在T+1交易系统下除了卖出别无选择，只能被动持有。如果第二天股票继续下跌，跌停板打不开也没人买，融资机构无法平仓，就会呈现投资者做空融资机构的异常场景，同时也会锁定融资机构。所以T+1交易系统在融资融券的情况下漏洞很大，规避这种风险只能通过T+0交易来实现，否则再漂亮的股票也不能保证突然连续跌停。

事实上，融资融券、T+0交易系统等买多卖空的游戏，早在前几年的“证券黑市”就已经开始了。这套游戏规则让这些参与“证券黑市”的投资者明白了，“证券黑市”之所以可恶，主要是因为它没有真实的证券做担保，只是在模仿交易，让投资公司与参与“黑市”交易的投资者进行游戏，投资者的损失由私人公司买单。规则相似，但本质完全不同。因此，在中国股市开始融资融券交易和T+0交易后，投资者必须防范风险，实事求是。同时，监管机构要加强监管，防止机构操纵股价，血洗股东。

其次，笔者提出融资融券一定要透明，防止券商挪用客户保证金，挪用股票(动证券)。

近年来，中国股市的疲软不仅导致券商委托理财和自营交易崩盘，还暴露出客户安全资金被挪用，结果全部用于“融资”。我们知道，一些券商长期以来一直在暗中“融资”，但这些资金大多是从客户的存款中挪用的。在融资融券开闸时，要防止券商“挪用”，同时要尽快将客户证券保证金存管从证券业务部分分离出来，交由银行治理，结算交由第三方专业“结算公司”公平结算，确保T+0制度下融资融券的效率和透明度。

如果继续将保证金的存管和结算功能与券商混为一谈，其乱象丛生和“挪用”现象无法避免。因为券商本身的现状就是“泥菩萨过江”，怎么可能有自有资金和闲散资金为客户“融资”呢？因此，必要的分离是投资者的福音，否则会出现更大的“挪用”黑洞。

另外，融资融券交易游戏规则的制定一定要一边倒，稳扎稳打。对市场来说既是机遇也是挑衅，对投资者来说是风险与收益并存。只有在透明诚信的市场环境和公平的制度部署下，投资者才敢于参与，否则，离得越远，依赖性越强。